需求减弱，利率下行趋势延续

国家统计局发布数据显示，5月制造业PMI为48.8%，前值49.2%；非制造业PMI为54.5%，前值56.4%。

5月制造业PMI从4月的49.2继续回落0.4个点至48.8的较低景气度区间，除逆指数供应商配送时间指数外，制造业各分项指数均较上月走低。5月非制造业商务活动指数为54.5%，从上月高点显著回落1.9个百分点。而在制造业景气度继续回落的同时，尽管非制造业商务活动景气度目前仍尚在较高景气度区间，但环比仍出现走弱的趋势。主要是在下游地产低迷，基建开工放缓的情况下建筑业景气度明显下行。新订单指数滑入收缩区间，新订单指数走低至2012年以来5%分位水平，带动在手订单指数下降至72%分位水平，更弱的新订单情况反映出需求走弱。各分项中只有从业人员指数较上月略有回升，服务业的恢复性增长呈现放缓迹象。值得关注的是，在“五一”出行需求相对旺盛的情况下，5月服务业PMI也较上月边际回落，显示服务业修复的斜率和速度也开始放缓。

根据国家统计局解读，5月行业表现呈现如下特征：

制造业，仍以中游行业景气最佳，而原材料行业是主要拖累。5月食品及酒饮料精制茶、医药、专用设备、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业，生产和新订单指数均连续三个月位于扩张区间。其中，铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业的生产经营活动预期指数连续5个月位于60.0%以上高位景气区间，行业预期向好；装备制造业PMI较上月提升0.3个百分点至50.4%；而化学原料及化学制品、非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工等工业原材料行业，生产和新订单指数均位于45.0%以下的低位景气区间。此外，纺织服装服饰、计算机通信电子设备等行业生产指数升至扩张区间，生产环比改善；高技术制造业和消费品行业PMI分别为50.5%和50.8%，高于上月1.2和1.0个百分点，均从收缩转为扩张，出现边际改善。

服务业，以接触性行业和数字经济为主要带动，地产和金融行业收缩。从行业看，在“五一”节日效应带动下，出行消费较为活跃，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间。但资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均位于收缩区间，行业景气水平下降。

5月中国经济增长动能环比走弱：不但内需出现了放缓，而外需也出现一定放缓；不但需求放缓，生产也跟随放缓；除了制造业景气度持续回落，建筑业新项目开工呈现疲态，服务业需求呈现回落迹象；订单量环比回落之际，产品价格也持续下行，原材料购进价格和出厂价格均走弱。

在此情况下，宏观政策加码时点可能会提前：货币政策上，降息成为可选项；财政政策上，推动加快地方专项债发行，推出新一批政策性金融工具，加码新老基建，稳楼市支持刚需改善型需求；推出重大产业建设工程，并辅之以相应的结构性货币政策工具、财政贴息工具等。

目前实体经济下行压力可能较大，政策后续可能仍需发力以支持经济，货币政策或存在进一步放松的空间，基本面走弱和货币政策放松的情况下，利率或将继续下行，国债仍具有较好的配置价值。