投资者情绪钟摆的变化：7000亿到2000亿

霍华德·马克斯在《投资最重要的事》一书中提到：“投资市场处于兴奋和沮丧之间，处于贪婪和恐惧之间，因此，市场定价处于过高和过低之间。”

股市是一个很典型的被情绪所影响的市场。市场本身在客观地运行，但是投资者的情绪会像钟摆运动一样，虽然弧线的中点最能说明钟摆的“平均”位置，但实际上钟摆停留在那里的时间非常短暂。相反，钟摆几乎始终在朝着或者背离弧线的端点摆动。但是，只要摆动到接近端点时，钟摆迟早会返回中点。

我们曾在2020年9月22日的文章《股浪听涛 | 热门行业的冷思考》中提到“食品饮料行业的情绪在往过度乐观、股价过高、贪婪的端点摆动，海天味业的市值已经接近7000亿。一家调味品公司，业绩增速大约在15%至20%，对应着100多倍的市盈率，只能说此时的市场情绪挺贪婪的。”如今，海天味业的市值已经从当初的7000亿市值跌到了2000亿附近。

我们知道，长期而言，股票总体上提供的投资收益率，应该大致相当于企业本身所发放的股息分红加上企业盈利符合长期趋势线的增长率。如果企业股票的收益率大幅超过企业分红加上其潜在收益率水平，并持续相当长一段时间，那么这种股票的收益率很可能是高估了。这相当于透支了企业未来的盈利，让企业的股票变得危险了，这往往意味着股价将会出现一波向下修正。

企业周期、金融周期、市场周期，在上行阶段大多都会走过头，不可避免地在下行阶段也往往会走过头。

在过去的两年多的时间里，偏股混合型基金无论是绝对收益还是相对收益均表现不佳。2021年2月10日，万得偏股混合型基金指数创下13231点的历史新高，同日主动权益型基金前100名重仓股市盈率中位数达77.4倍，创2015年9月以来阶段性高点。

随后市场开始出现深度调整，从2021年2月10日到2023年8月25日，万得偏股混合型基金指数从13231点跌到9003点，跌幅为32%，同期万得全A指数的跌幅为18%，偏股混合型基金大幅跑输市场大盘。

从主动权益型基金的重仓股绝对估值来看，截至9月11日，前100名重仓股市盈率中位数为27.2倍，位于2010年至今24%的历史分位数水平。基金重仓股的估值已降至历史较低水平。

周期容易走过头的现象，主要是投资人心理和情绪钟摆摆动过度造成的结果。如果市场参与者以股市长期收益率的正常水平为参照来建立自己的投资行为，那么整个投资世界会更加稳定，也基本不会有狂风巨浪，投资人也不会轻易犯错。

但是，投资者往往不会满足于获得长期正常的收益率水平，而是会时不时地总想得到更多的收益，这种内心的贪婪，会让投资人高位追涨，结果投资人最终实际得到的收益更少，连长期平均水平也达不到。

当所有投资者的态度和行为的波动合在一起，就会让股票市场成为一个超级钟摆。沪深300指数从2005年到2023年，指数收益率最高的2007年上涨了162%，收益率最低的2008年下跌了66%。

但是如果从长期来看，好年份和坏年份相互抵消，沪深300指数的长期收益率约为每年10％。但是在这17 年里有多少个年份股市的收益率处于“正常水平”加减2%,即处于8%-12％的合理区间之内呢？

答案是0，竟然没有1个年度的收益率处于正常水平！同时我们却吃惊地看到，A股市场年收益率偏离“正常水平”20个百分点，即上涨超过30％或者下跌超过10%，17年里有11个年度大幅偏离正常水平，占比超过64%。

因此，我们可以自信地说，A股市场表现符合正常水平绝对不是正常现象，所谓的常态其实是非常态。A股市场如此大幅度的波动，不能简单地用企业、行业、经济这些基本面变化来解释。这种经常大幅偏离正常收益水平，在很大程度上要归因于投资者的心理和情绪像钟摆一样大幅摆动。

A股市场整体的波动幅度较大，对具体的个股而言，波动幅度就更为恐怖了。股市是按照人性的弱点来设计的，人性弱点是很难改变的，所以股市历史会重演。投资者要善于学习调研，并努力克服战胜自身的人性弱点，只有这样才有希望在股市上获得长期可持续的合理回报。

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