宁水月度观察

Part.1

股票市场

2024年1月A股市场大幅下跌，市场十分低迷，1月上证综指下跌6.27%，深证成指下跌13.77%，沪深300下跌6.29%，创业板指下跌16.81%。雪球敲入、两融平仓、基金止损盘的卖出，导致1月份的股票市场出现了加速下跌的情况。1月份平均股价下跌21.24%，在历史上极为罕见，仅次于2016年1月份的熔断行情，悲观和恐慌的情绪显而易见。

1月中信一级行业只有煤炭、银行上涨，其它行业均下跌，计算机、电子、国防军工、医药等行业跌幅居前。1月份共有2861家上市公司披露了2023年全年业绩预告，披露率达53.5%，披露年报的公司整体预喜率为42.6%。从结构上看仅有13.4%的个股实现了扭亏为盈，许多个股迎来首亏或续亏，这说明当前上市公司的业绩可能依然面临着一定的下行压力。板块方面，业绩增速环比改善幅度较大的行业集中于下游消费板块、基础设施板块，业绩增速环比降幅较大的行业集中于TMT板块、地产链板块，而上游资源和中游制造板块业绩增速环比变化的内部分化较大。上游板块的煤炭、有色金属受高基数的影响，2023年业绩增速整体下行，贵金属、石油开采维持较高的业绩韧性；中游板块的船舶制造、高空作业车、叉车、轮胎等业绩表现较好，新能源板块的风机、光伏、储能等业绩下滑。

展望后市，经济仍处于弱复苏状态，1月制造业PMI环比上升0.2ppt至49.2%，结束了连续三个月的环比下降，但是仍然连续第四个月处于收缩区间。从各省已经公布的信息来看，2024年加权分省GDP增速目标约为5.5%，各地对于2024年的重点项目建设、三大工程、房地产、地方政府隐性债务、消费等方面做出了具体部署。目前沪深300指数的PB估值处于历史最低点，PE估值处于历史12%的分位点，市场整体估值处于底部区间。宏观环境比较弱的情况下，股市行情好转还需要些时间，需要更多关注板块与行业的结构性机会。国企考核体系过去以基本面指标为主，国企市值管理纳入考核体系后，有利于提升国企的投资价值。低估值国企经历前期的修复行情后，后市仍值得关注。

Part.2

国债市场

国内方面，1月12日统计局公布通胀数据，CPI同比增长-0.3%，环比回升0.1%，环比增长由负转正，温和通胀预期渐起。从细分项看，食品CPI同比-3.7%，环比回升0.9%，整体强于季节性水平，也是拉动CPI的主要因素。其中在猪周期逐步出清下猪价同比回升，菜价受气候偏冷因素影响供给产生阶段性扰动带动食品CPI反弹。服务CPI同比1.0%，环比回升0.1%，基本持平于季节性。核心商品CPI同比0.1%，环比回落0.3%，整体低于季节性水平。表明居民消费恢复偏缓且中下游制造业供给压力仍然偏高。金融数据方面，12月份社融增量为1.94万亿元，比上年同期多增0.63万亿元，低于市场预期的2.06万亿元，实体融资继续回暖。政府债券是支撑社融持续改善的最主要原因，但人民币贷款、股票融资和表外融资均对社融形成一定拖累，表明实体信贷需求偏弱。信贷结构方面，居民和企业中长期贷款下降较多，企业中长贷连续6个月同比少增，居民中长贷仍处于低位，反映出一揽子地产刺激政策效果不及预期，房地产整体恢复仍然较慢。1月24号，央行行长在国新办发布会上宣布降准50bp，在2月5号释放1万亿元长期流动性，放松幅度高于近两年来每次降准25bp，释放5000亿元左右流动性的水平。本次降准有利于降低资金成本并提振市场信心，同时也意味着中长端利率下行空间或将打开。1月31日国家统计局发布的1月PMI显示制造业和服务业PMI均有所回升，制造业PMI回升至49.2，服务业PMI回升至50.1，建筑业PMI回落至53.9，整体延续弱势。制造业PMI仍处于荣枯线以下主要是由于部分行业供过于求的现象，企业有扩大生产的意愿但终端需求整体仍然偏弱。服务业PMI回升至荣枯线以上主要是由于元旦春节假日效应的带动。

展望未来，通胀数据的同比负增长体现出国内的有效需求仍然不足，实际经济增速和潜在经济增速仍然有缺口。同时根据央行公布的金融数据，当前社融的增量主要来自于财政政策的持续发力带动政府债券的快速发行推动社融回升，企业中长贷连续6个月同比少增，企业和居民主体的主动融资信心或仍然偏弱。M2的环比回落和M1增速的低位徘徊也印证了当前企业的盈利情况或仍不理想，货币整体的流动速度依然偏低。1月中下旬的超预期降准也意味着货币政策的发力空间进一步打开，未来央行或将继续推动社会综合融资成本的稳中有降，在低通胀实际利率相对偏高的背景下，中长期的利率下行可以期待。此外1月制造业部分行业的供过于求或意味着短期通胀上行将面临一定的阻力，服务业的PMI减去春节效应的影响后仍处于历史低位，整体经济的复苏或仍需要一定的时间。整体而言，在当前的经济预期下，我们对债市整体仍保持较为乐观的态度，在货币政策的进一步发力下，中长期的国债仍具有较好的配置价值。

海外方面，1月美债收益率曲线整体小幅上移，市场对美联储3月降息的押注热度有所降温，投机抢跑现象有所减弱，市场押注的24年美联储降息次数由6次下调到5次。美债价格回落的根本原因在于美国经济超预期的表现和韧性偏强的就业数据，由此带来通胀反复的风险，进而美联储有必要继续维持当前5.25-5.5%的利率水平一段时间。

从1月份的经济数据来看，多项关键指标综合反映美国经济稳中偏好。美国23年4季度GDP数据报3.3%，反映紧缩的货币政策对美国经济降温作用仍然有限。1月美国Markit服务业PMI创23年7月以来新高，制造业PMI则是创下23年4月以来新高，表现相对意外，反映美国制造业库存周期见底回升。美国服务业和制造业部门经济活动的持续扩张带来的直观影响则是就业市场的持续韧性。1月非农新增就业人数35.3万人，大幅超出市场预期的18万人，此外11月和12月数据共上修12.6万人。当前美联储降息的关键在于通胀能否继续顺畅下行，直到接近美联储的合意水平。但结合近期的基本面情况来看，通胀反复的风险有提高。

展望2月，美国债券表现预计宽幅震荡。利多因素在于美国24年降息的确定性：第一，美国高利率的滞后效应正在逐步放大，且持续时间越长对经济的降温作用越明显。第二，美联储量化紧缩措施预计将持续到24年年中，这对当前即将见底的隔夜逆回购余额会形成较大压力，进而开始消耗银行准备金余额，叠加美国应对23年3月银行业危机启用的融资工具BTFP在24年3月停用，金融市场流动性压力加剧。第三，美国扩张财政政策不可持续，鲍威尔在1月议息会议后明确表态3月不降息，预计一季度美国财政债务置换成本将显著走高。利空因素则在于美国经济短期表现偏强，通胀有反复风险，且预计美国财政当前仍有发力空间，上半年美国国债发行量可能依然偏高，债券市场的供需平衡会持续受到冲击，美十年收益率受期限溢价抬升可能有上行压力。当前美债的配置策略依然以短久期防守配置为主，增配长债依然需要耐心等待。

Part.4

商品市场

1月份商品呈现震荡下跌的走势，重心继续下移。海外方面，美国经济数据继续表现出一定韧性，通胀有所回落但仍表现较顽固，美联储于1月31日议息会议上再度维持利率不变。但反观国内，宏观经济数据偏弱，地产数据仍然疲软，商品产业链下游需求不足拖累商品价格，商品市场的资金活跃度明显下降，商品总持仓从12月初3600万手下降到近两周的2600万手。国际上红海局势仍在发酵反复，地缘冲突仍有扩大态势，欧线航运指数先暴涨后回调，但对商品支撑较为有限。分板块来看，原油在国际局势紧张背景下价格获得支撑，全月呈现反弹；有色板块在海外需求的支撑下，价格维持震荡；黑色板块在下游弱现实的负反馈下，价格自高位继续回调；化工板块重心企稳，但塑化链板块在基本面宽松的背景下重心仍旧小幅下移；农产品板块继续下探，跌破6月低点，南美大豆报价大幅下跌导致国内油脂油料价格跟随，当前需求较弱压制鸡蛋价格，红枣价格在下游走货不及预期的背景下延续下跌走势，生猪价格止跌企稳低位运行。

宁水资本是一家专注于宏观策略研究，投资于股票、商品、债券类资产及其衍生品的宏观策略私募证券基金管理公司。宁水资本秉持“宁静致远（宏观对冲）·静水流深（量化增强）”的投资及企业管理理念，依托宏观对冲、价值挖掘、量化交易，致力于成为全国领先的宏观策略资产管理公司。

宏观策略通过把握宏观经济形势，自上而下全面分析股票、债券、商品等大类资产，分散配置、动态灵活组合投资。追求在不同经济环境下寻求投资机会、配置最优策略组合、分散风险、获取中长期稳健收益。

宁水旗下共有宏观策略、主题型策略两个系列的基金。

宁水宏观系列有：股债组合策略、偏债商组合策略、股债商组合策略等。

宁水主题型系列有：国债主题、美债主题等。

所有策略均可以定制不同风险等级的专属产品。