“债”起风云

回顾2025年以来的全球资产市场，风险资产的强势表现成为贯穿全年的主线，股票与部分商品品种持续走高，使得债券类资产陷入阶段性压制，中债与美债均未能摆脱这一市场格局。进入2026年初，市场情绪仍延续着此前的惯性，投资者普遍偏向股票等风险资产，对国债等固定收益类资产保持谨慎态度，十年期国债收益率一度在1.8%附近震荡，反映出市场对债市的普遍观望情绪。但随着时间推移，市场一致预期正在发生微妙变化，一系列预期差的逐步显现，正推动国债市场迎来较好的布局窗口期。

市场预期的转向，首先源于AI叙事带来的宏观经济结构性变化，这一变化不仅重塑了全球产业格局，更间接利好国债等避险资产。此前，AI技术的快速迭代催生了科技板块的结构性行情，推动美股等风险资产持续走高，但随着AI应用的逐步深化，其带来的负面影响也逐渐显现，新老经济分化加剧的同时，也对就业、消费与通胀形成了明显压制。据美国劳工部2025年12月发布的合并数据显示，当年11月美国失业率升至4.6%，创下2021年10月以来的四年新高，其中明确归因于AI替代的岗位流失就达5.5万个，运输仓储、制造业等传统行业成为裁员重灾区，中层管理者、技术主管等岗位受冲击最为明显。

就业市场的疲软直接传导至消费端，居民收入预期的下降使得消费复苏乏力，而AI产业本身的高成本与激烈竞争，也让市场对其盈利性产生疑虑。当前，全球科技公司为布局AI领域持续加大投入，微软、亚马逊等巨头在云业务收入高增的同时，仍累计裁员上万人，反映出AI研发与推广的成本压力。这种成本压力进一步制约了企业的盈利空间，也导致美股上涨斜率逐步放缓，市场风险偏好开始从高位回落。在此背景下，作为传统避险资产的国债，吸引力显著提升，资金开始逐步从风险资产向固定收益资产转移，为国债市场注入新的支撑力量。

通胀走势的超预期疲软，为国债市场提供了坚实的基本面支撑，也为中美央行后续的货币政策宽松打开了空间。年初以来，市场曾担忧AI技术对中上游工业品的拉动会推动通胀回升，但实际情况是，在消费偏弱的整体格局下，工业品通胀难以有效传导至下游消费端，通胀整体呈现弱于预期的态势。从国内数据来看，2025年PPI负区间降幅收窄，但消费端通胀始终温和，核心CPI同比增速长期维持在2%以下，反映出内需复苏的乏力；从全球来看，美国通胀的回落趋势更为明显，高盛2026年2月发布的通胀监测报告显示，关税成本对消费者价格的传导效应已接近尾声，预计核心商品PCE通胀将从2025年12月的1.97%大幅放缓至2026年12月的0.08%，核心PCE通胀年底将降至2.2%，逐步接近美联储2%的目标水平。

更为关键的是，美国关税政策的调整进一步强化了通胀回落的趋势。2026年初，美国最高法院裁定推翻了依据《国际紧急经济权力法》征收的部分关税，这部分关税约占2025年关税税率涨幅的70%，尽管后续推出的“全球关税”方案对实际税率影响有限，但整体关税压力的缓解，有效降低了进口商品价格，进一步抑制了通胀上行动力。通胀的温和回落，意味着中美央行无需为抑制通胀而维持紧缩政策，反而有更多空间通过宽松货币政策刺激经济，而降息预期的升温，无疑会推动国债收益率下行，提升国债的持有价值——历史数据显示，在央行降息周期中，国债往往能获得显著的资本利得，2024年央行降息期间，十年期国债收益率最大下行幅度达30BP，为投资者带来了可观的收益。

国债供需关系的持续改善，成为推动债市走暖的另一核心逻辑，而这一改善与风险资产涨势放缓、汇率走势向好密切相关。从需求端来看，国内市场的配债需求正持续上升，2026年以来，人民币汇率持续走强，带动结汇规模大幅增加，进而推动银行存款增速显著高于贷款增速。数据显示，2026年1-2月，人民币存款同比增速达8.9%，而贷款同比增速为6.7%，存款与贷款的增速差进一步扩大，银行体系内的闲置资金增多，而国债作为低风险、高流动性的资产，成为银行等机构配置的首选。与此同时，汇率走强也打开了央行货币政策的放松空间，无需过度担忧资本外流压力，央行可以通过公开市场操作、MLF续作等方式维持市场流动性宽松，进而推动短端利率下降，带动长端国债收益率下行，形成“短端支撑、长端受益”的格局。

从供给端来看，2026年国债发行节奏更为合理，并未对市场形成明显的供给压力。据统计，2026年1-2月，国债累计发行规模达8900亿元，较2025年同期增长12%，但发行节奏呈现“均衡投放”的特点，避免了集中发行对资金面的冲击。同时，在高质量发展与化债路径推进的背景下，宏观政策保持连续性，财政政策与货币政策协同发力，国债作为政策传导的重要载体，其发行的稳定性与安全性进一步提升，也增强了机构的配置意愿。此外，全球范围内的避险情绪升温，也推动海外资金逐步增持中国国债，截至2026年2月末，境外机构持有中国国债规模达2.3万亿元，同比增长5.8%，成为国债市场的重要增量资金来源。

除了上述核心逻辑外，资产配置的需求也为国债市场提供了长期支撑。近年来，我国已进入低利率时期，股债对冲效果虽较此前有所减弱，但2010-2025年8月间，持有股债1年以上的负相关性占比仍达60%，持有2年以上更是接近70%，国债依然是对冲权益资产波动的重要工具。2026年以来，股票市场呈现结构性分化，AI板块的波动加剧，使得投资者的风险对冲需求上升，而国债与股票资产的负相关性，使其成为资产组合中不可或缺的“安全垫”。此外，银行理财收益持续走低，现金类理财7日年化从2023年底的2.34%降至2025年7月底的1.39%，固收类产品业绩比较基准同步下行，在这种背景下，国债的票息优势与资本利得潜力，吸引了更多追求稳健收益的投资者。

综合来看，2026年国债市场正迎来多重利好逻辑的共振，AI带来的经济结构调整、通胀的温和回落、供需关系的持续改善以及资产配置需求的上升，共同支撑着国债投资价值的提升。对于投资者而言，在风险资产波动加剧、稳健收益需求提升的背景下，增配国债不仅能够获得稳定的票息收益，还能对冲组合的波动性，实现资产的稳健增值。