聊一聊股债对冲策略

股债对冲策略最早由格雷厄姆在《聪明的投资者》书中提出，基本原理是根据投资者风险偏好程度不同，利用股债之间存在一定的负相关性，有针对性的在权益类股票资产和避险类债券资产做比例配置，并在策略内设置偏离度参数，当股票和债券的初始仓位比例超出偏离度设置时，对资产配置比例进行再平衡，尽可能实现策略组合风险度与投资者风险偏好程度的匹配，使整体策略与既定的收益预期和风险阈值相符合。

目前股债策略比较经典的初始配置比例是50%：50%，再平衡调仓阈值一般设置为10%，当权益类的股票资产组合上涨导致股票资产仓位占比达到60%，即减仓10%（整体策略组合）的股票资产并将减仓的现金投入债券资产。相反当股票资产组合因为市场风险导致整体占比达到40%时候，即减仓10%（整体策略组合）的债券资产并将减仓的现金投入股票资产，实现股债配置比例始终保持在初始比例的50%:50%。

根据美林时钟理论，股票资产和债券资产收益表现情况不同，比如在宏观经济企稳回升的复苏期股票资产表现较好，在宏观经济下行压力较大时债券类资产表现较好。如果采取单一的股票多头策略或债券组合策略，可能在某阶段取得一定的超额收益，但一旦面临宏观经济周期的转换时，策略整体的系统性风险也会较大，造成的结果就是策略净值出现较大回撤。针对单一策略存在的波动较大，投资者长期投资体验感不好的问题，可以选择股债对冲策略改善。股债对冲策略相比于单一策略，有以下三点优势：

(1)股票资产和债券资产存在一定的负相关性，但不是完全负相关。相比于股指对冲，债券策略的对冲不是直接抵消股票资产获得的收益，而是通过资产配置，在股票资产表现较差的阶段通过债券策略获得收益，以实现在不同经济周期下通过不同大类资产获得资产配置上的收益。

(2)股债对冲策略本身设置有策略的再平衡机制。再平衡机制将大类资产整体配置比例维持在初始设定的比例，避免因单一大类资产的系统性风险造成整体策略出现较大的回撤，同时也在单一大类资产取得一定的收益时及时获利了结、落袋为安，通过不断的再平衡操作，优化策略收益风险比，长期可实现更为平滑的净值曲线，为长期投资者带来更好的投资体验。

(3)股债对冲策略实盘策略可灵活调整各大类资产配置比例，通过相机抉择实现整体策略更为稳健的收益。我们设置再平衡阈值为10%，采取不同的股债配置比例，得到下图的收益回撤拟合数据。具体来看，如果100%持有股票资产，风险暴露非常大，最大回撤达到46.7%，账户总资产接近腰斩，100万的初始投资可能只剩下50多万，这对于投资者心理承受能力要求极高，投资者很容易出现非理性操作。但按照50%：50%的比例配置，最大回撤为23.8%,投资者相对而言体验感会更好一些。实际上在实盘策略的运行过程中，管理人会对策略采取更多的调整和优化，实际取得的收益风险比会更优。

股债对冲策略的收益来源主要来自两部分，一个是以宏观周期轮动为锚的大类资产配置，二是股票投资组合和债券投资组合本身带来的阿尔法收益。大类资产配置收益在策略原理部分已有介绍，下面主要分析股债各版块的阿尔法收益来源。股票市场近几年来结构性行情表现明显，在国家大力发展资本市场的政策呵护下，未来较难出现全面性的大熊市，且股票市场中的某些周期类标的与商品板块的期货标的存在一定的相关性，比如有色稀土、造纸、玻璃等板块，通过股票投资组合即可实现对于商品板块的配置。

具体来看，在衰退期大金融板块的房地产业表现较好平均收益为6.65%；消费板块的医药生物也表现较好，平均收益率达到7.5%。在复苏期内，周期板块的周期上游和周期下游表现较好，上游和下游平均收益率分别为79.3%、和60.1%，大金融板块中非银金融和房地产表现较好，平均收益率分别为79.3%和71.4%。在过热阶段消费板块的家用电器和食品饮料表现较好，平均收益率高达64.9%和65.0%。在滞涨阶段整体板块均表现不佳，但受到政策呵护及事件驱动型个股仍存在一定的机会。综上所述，通过寻找在各个时期具有安全边际的股票标的进行配置，长期可以实现一定的超额收益。

而在债券市场，短端利率受货币政策影响较大，长端利率受于基本面影响较大，利率走势及曲线形态随着宏观周期从衰退向滞涨轮动存在较明显特征，，债券曲线形态依次经历牛陡、熊陡、熊平、牛平。在衰退期曲线呈现牛陡形态，衰退期经济触底，短端利率下行幅度远高于长端利率，曲线此时为牛陡。在复苏阶段经济复苏，长端利率上行远快于短端利率，曲线呈现熊陡。在过热期，经济持续恢复，经济过热带来通胀，短端利率上行幅度快于长端利率，曲线呈现熊平。在滞胀期，经济下行，通胀上行，收益率曲线呈现牛平形态。通过对不同阶段债券收益率曲线的拟合，长期也可在债券市场取得一定的超额收益。

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