宁水市场周报（2.24~2.28）

Part.1

股票

上周A股市场整体呈现先扬后抑态势，大盘指数冲高遇阻，周五大幅回调，行情波动剧烈，市场情绪在乐观与谨慎间快速切换。上证指数下跌1.72%，沪深300指数下跌2.22%，深证成指下跌3.46%，创业板指下跌4.87%。乳业、航空运输、工程机械、食品加工等板块涨幅居前，芯片、软件、通信设备、电信等板块跌幅居前。科技板块随着交易拥挤度的上升，部分资金开始获利了结，板块内部出现分化。两会期间，市场大概率维持震荡格局，需关注外围市场波动以及关税等不确定性因素对A股的影响。在行业配置上，除科技板块外，内需消费板块也可能在市场风格切换中迎来机会。

Part.2

国债

2月制造业PMI为50.2%，相比上月回升1.1%，主要是由于春节假期后企业的复工因素导致。从供需结构上看，生产和需求均有一定程度的修复，生产端的修复效率略高于需求端。但从企业结构来看，上游能源企业对PMI推动较多，而下游消费品企业反弹相对偏弱，中小企业PMI仍在收缩区间。在企业预期没有明显提升下，制造业PMI结构偏弱的现象反映出经济结构性压力仍存。非制造业PMI方面，数据相比上月小幅回升0.2%至50.4%。其中建筑业PMI在工地复工的影响下有所回暖，但复苏的斜率并不高，反映出企业信心仍相对有限。而服务业PMI在假期效应消退后指数出现小幅回落，服务数据符合预期。整体而言，2月PMI数据总量虽有一定修复，但结构数据仍然偏弱，反映出经济需求的并未出现全面修复。考虑到未来海外关税对外需的影响，在国内实体需求没有明显提振的情况下，实际利率或仍然偏高，货财协同的仍是今年政策运行的主思路，在此预期下债市仍维持偏多观点。

上周公布的美国经济数据整体延续弱势，1月PCE通胀完全符合预期、温和回落，1月PCE物价指数各主要分项完全符合预期、较1月CPI相比更温和。美国耐用品订单走强：1 月美国耐用品订单环比+3.1%，预期+2%，前值由-2.2%上修至-1.8%；除飞机外核心资本品订单环比+0.8%，预期+0.3%，前值由+0.4%下修至+0.2%。上周数据发布后，花旗美国经济意外指数再次下跌-8.7点至-16.5，这是自9月以来最低水平。从结构看，软数据的下降幅度要比硬数据大得多。近期美国经济数据持续疲软、美联储模型大幅下调25Q1美国GDP增速预测，再次引起市场对美国的衰退预期，降息预期显著升温。特朗普关税政策再度升级，进一步推升市场的避险情绪，美元指数走强，美债利率大幅下行。展望未来，我们认为美国经济仍有韧性，但是预计移民、裁员政策将会在短期内对非农就业数据造成一定冲击，且关税政策的不确定性可能进一步加剧市场对美国增长前景的担忧，降息预期有进一步推升的空间。

上周商品板块整体再度明显回落，呈现周度区间震荡格局，文华商品指数收于170.09，周涨跌幅-1.14%。分板块来看，有色板块整体宽幅震荡，价格重心有所下移，其中锡、锌跌幅均超2%，镍和多晶硅价格有所上涨；黑色板块继续承压，受钢厂限产消息影响，炉料价格延续走弱，铁矿石价格大幅补跌，重新跌破800关口，钢材价格相对抗跌，呈现上下游品种一定程度上的价格跷跷板效应；能化板块品种走势相对分化，国际原油价格重新下探70关口，对能化品种的成本支撑减弱，而橡胶、甲醇、烧碱、纯碱价格偏强；农产品整体偏跌，除谷物和大豆外，油脂、粕类、果蔬以及软商品价格均有所回落。目前处于两会前的政策空窗期，商品仍旧缺乏有效的向上驱动，政策增量尚未明朗，且经济数据仍未明显全面好转，商品下游需求稳中偏弱，市场观望态度较强，导致商品价格仍旧偏震荡运行。特朗普宣布额外增加10%关税的措施再度给金融市场注入诸多不确定性，同时将对全球大宗商品的贸易格局及价格走势造成影响，国内短期重点关注两会政策的落地情况。

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