漂亮国的债务问题不漂亮

自从特朗普走进白宫后就没消停过，关税战、俄乌、成立DOGE、对线美联储，过得十分充实。这种不确定性也加大了市场波动，一季度出现了股债双杀，到了3月底才企稳。

美债从4月开始走势纠结，最近国内外降息的消息也接二连三，而美联储整体降息节奏相较于其他经济体明显滞后。最近也有很多投资者关心美债接下来会怎么走，那这次就来聊聊美债。

想要搞清楚美债利率未来长期会怎么走，先要清楚美债运作的底层逻辑是什么。

一直以来美国仗着自己的国际地位向全世界借钱，一方面美国的科技创新能力领先全球，吸引全世界地钱买美债和股票，只要一直有人买单，理论上就可以一直发债。而美国又是消费型国家，进口商品支付的美元流向了全球，以我们为主的生产型国家赚了美金总要做些投资吧，自然就流回了美股和美债，这样一来，美元在全球实现了闭环。虽然贸易和财政一直亏钱，但可以靠金融账户上赚的钱填窟窿，这就是美国玩了几十年的“双赤字模式”。

本着自己花钱有人买单的核心思想，美国在疫情期间狂印钱补贴老百姓，造成了极高的财政赤字，这样一来国内物价水平自然就上去了，通胀在所难免。于是美联储在2022年不得不开启了加息周期，但借了钱总归要还，美联储加息同时美国财政的付息压力自然也要上去，这个压力慢慢让美国有点承受不住了。

直到去年美国政府财政赤字超1.8万亿美元，仅次于疫情期间。净利息支出超过8800亿美元，创2000年来新高，占财政赤字占比达到47%。再看今年前4个月（24.10-25.1），美国政府的赤字超8000亿美元，同比增长58%，其中净利息支出超3000亿美元，占比财政赤字达38%。很多人可能没概念，也就是说美国现在每新净借入的100美元中，40美元是用来还利息的，听起来是不是有庞氏骗局那味儿了？

但这还没完，下面的图能看到目前美债的到期收益率在高位，这意味着前发国债到期后如果再想借钱，高息债将逐步替换掉几年前借的低息债，利息支付负担会继续抬升。CBO（美国国会预算管理办公室）自己也算了一下，今年净利息占比财政赤字的比例会超过50%，2027年可能会达到64%左右。

美国借新钱还旧钱这事也不是一天两天了，全世界都知道他的这套玩法，为啥突然开始担心玩不下去了呢？

因为美国突然发现科技地位好像开始松动了，中国逐渐自学成才了。有人问这事儿很严重吗，细想一下，原来美国靠着自己在科技领域的地位才能吸引全世界赚的美元回流来补贴自己的花销，未来如果中国精通了，美国资产可就不是唯一选择了。加上自身付息压力本来就高，如果真的未来没人要美元了，闭环还闭的上吗？慢慢地这会形成一个恶性循环，大家担心美元信用，开始抛售美国资产，拉高美债利率，利息就要付更多，大家就更担心美元信用。是不是细思极恐，一旦真有一天美元信用崩塌，后果不堪设想。

所以都别说特朗普傻，他心里很清楚想要解决当下美国面临的问题，无非两个方向，科技竞争力问题和债务问题。科技竞争力就算了，打压了这么多年根本压不住，只能先找自身花钱太多的问题。两个思路，多赚钱和少花钱，说到这大家就明白了为什么特朗普一边高喊增加关税，一边又向鲍威尔喊降息，同时还成立政府效率部门DOGE，无非就是想做到该省省该花花，再通过关税赚一笔。

这样做有用吗，短期不过是饮鸩止渴罢了。

用收关税的方式来挣钱，增加的关税可是变相从国内老百姓兜里面掏走的。如果老百姓手里本身就没钱了，物价还涨个不停，那就要滞胀，滞胀后面大概率就要衰退。看看美国一季度的GDP数据，消费者支出折合年率增长1.8%，这个水平是2023年中以来的最低水平了，说明美国家庭已经开始少花钱了。关税影响一旦落地，下半年老百姓走进超市看到价格的时候会更加囊中羞涩。

至于省钱的思路，我们先看看美国24年钱都花在哪了。在2024年美国财政的支出结构中，花钱最多的三块是医保、社保、和非国防类自由裁量，这里面社保和医保没那么好省，想从老百姓兜里掏钱很难。国防更是维护美元国际地位的根本，科技地位要丢了，军事地位总不能也丢吧，这块想省也很难。能做文章的也就只有非国防类自由裁量这项了，也就是基础设施和服务建设，但占比本身就不多，所以真想要省够多的钱各部分都要做足文章，光靠一头大概率不行。

所以乍一看“开源节流”的办法不是特别靠谱，实现起来也很难。但特朗普在下一盘大棋，用短痛换长痛，类似于以前阿根廷玩过的“休克疗法”。长期看这可能是对美国经济结构的重塑，美国要想继续坐稳位置，结构问题导致的债务问题就一定要解决，犹如我们国内正在搞的内循环一样重要。毕竟过去几十年，美国不生产中国不消费的现状确实不合理。

“双赤字”模式既然玩不下去了，那就换种玩法。用关税的方式倒逼制造业长期回流，自己要的东西自己造，甚至出口多了还能赚钱。成不成功另说，但短期的代价就是通胀甚至滞胀，这时候更要防止债务继续扩张。一方面政府企业居民都要少花钱，逼迫企业去杠杆从而降低国家的债务违约风险，另一方面鼓励大家多投资制造业少搞炒股那些虚的。长期来看，这都需要成本端的配合，降低利息减少借钱成本。

有了这个共识，再看美债就简单的多了。

短期美债的走势确实比较纠结，一方面是信用风险上升带来的流动性风险，另一方面是关税引发的通胀担忧。最近两个月美国的经济数据确实不错，导致美联储降息的节奏搁置了，但这是“抢出口”带来的前置效应，根据历史经验，关税对经济的影响大概率出现在关税落地的2-3个月后。

所以，我们不妨以更长期的视角来看待这个问题，目前美国债务问题的核心是利率高位带来的付息压力，想要从根本解决问题终要看到整条收益率曲线的有效回落。我们相信，只要特朗普坚定的把逆转“双赤字”的路走下去，最终看到利率下降是相对确定的。一方面债务问题导致美国财政继续闭环的压力明显加大，政府和老百姓都付不起，另一方面减少制造业融资成本是实现MAGA的必要手段。

结语：过去几十年我国习惯了生产，美国习惯了消费。当生产的人想开始消费了，而消费的人想开始生产了，也许意味着世界慢慢走到了经济全球化道路上的红绿灯。在看不清灯颜色的时候，我们应放弃短期逐利，在短期的不确定性中寻找长期的确定性，才是保证资产长期稳定升值的有效手段。